B&S Group analyse van het aandeel

Segment 1: HTG

Dit onderdeel maakt 64% van de omzet van de groep uit en 62% van de winst. Wat men in de praktijk doet is het opkopen van restpartijen schoonheidproducten en drank (Nivea, Gucci, Smirnoff, Lancome) die men vervolgens doorverkoopt aan retailers zoals bijvoorbeeld de Etos en de Action. Hiervoor moet de onderneming grote voorraden aanhouden wat een groot beslag op het werkkapitaal legt.

Segment 2: B&S

Dit onderdeel maakt 28% van de omzet en 28% van de winst van de groep uit. Dit onderdeel verzorg bijvoorbeeld de voedselbevoorrading op complexere plekken zoals militaire bases,  cruiseschepen en militaire bases. B&S regelt alles in deze maar doet niet zelf de logistiek. Een mooie niche aangezien het complex lijkt dit goed te organiseren en klanten niet graag switchen.

Segment 3: Retail
B&S Group baat circa 50 voornamelijk electronicawinkels uit op internationale luchthavens. Dit segment maakt qua omzet 8% van de groep uit en qua winstgevendheid 10%.

Reden van de beursgang

B&S Group wil groeien door overnames. De onderneming geeft aan dat een beursnotering het makkelijker maakt dit in de toekomst te doen. Voor nu is het alleen het (gedeeltelijk) cashen door de oprichter en de CEO. Circa 1/3 van alle aandelen komen aan de markt. Dit levert dan crica EUR 500 miljoen op. Nieuw geld (voor overames?) heeft de onderneming niet opgehaald.

Enkele sterke punten

• De onderneming behaalde over de laatste drie jaar een gemiddeld rendement op het geïnvesteerde kapitaal van 34,8%. B&S voert dus met relatief weinig kapitaal haar werkzaamheden uit en behaalt wat dat betreft een hoog rendement.
• Daarbij wist het de omzet over de laatste 10 jaar te verdubbelen. Gemiddeld dus een groei van 7%. In het prospectus staat dat 2/3 van de groei organisch is (schatting). Dit betekent dus een organische omzetgroei van een bescheiden 4,5%. Daarbij vind ik de beschrijving in het prosepectus nogal vaag in deze.  Zo vond ik op het internet de overname van Topbrands in 2016 terug. De gekochte omzet bedroeg minimaal EUR 165 miljoen. Dit zou betekenen dat er verder nagenoeg niets is overgenomen de laatste jaren.
• B&S opereert in een aantal bijzondere niches die dusdanig complex zijn dat dit een groot concurrentievoordeel geeft. Het lijkt waarschijnlijk dat de onderneming hier een sterke marktpositie bezit.

Enkele zwakke punten

• B&S lijkt op het eerste oogpunt een onderneming die profiteert van de handelsgeest van de oprichter. Een echte handelaar met een neusje voor zaken. 64% van de omzet komt uit deze activiteiten. Dit brengt ook stevige risico’s met zich mee aangezien de inkoop en de betaling gedaan wordt voor de verkoop. Zit hier een mismatch dan loopt het werkkapitaal snoeihard op. Dit zie ik ook terug in het kasstroomoverzicht. In 2015 bijvoorbeeld behaalde de onderneming een vrije kasstroom van nihil. Oorzaak: EUR 101 miljoen extra werkkapitaal. In 2016 en 2017 rapporteerde de onderneming vervolgens een vrije kasstroom van EUR 74 en EUR 85 miljoen. Ik weet niet in hoeverre beleggers deze grote swings fijn vinden.
• B&S huurt een belangrijk deel van de warenhuizen van de oprichter en de CEO. Niet passend voor een beursgenoteerde entiteit. Een belangconflict ontstaat in deze snel.
• B&S is geen Naamloze Vennootschap (NV) maar een zogenaamde Société Anonyme (SA). Het valt dus niet onder het Nederlands recht. Statutair vindt de aandeelhoudersvergadering in Luxemburg plaats. Daarbij bezitten de oprichter en CEO de meerderheid dus als aandeelhouder heb je eigenlijk niks te zeggen.
• De verschillende takken van de onderneming lijken niet zo veel met elkaar van doen te hebben. Het ontstaat uit de handelsgeest van de eigenaren die een kans zien zo lijkt het voor mij.
• B&S verwacht de komende jaar tussen de 9% en 12% de omzet te laten groeien. Gezien de geschiedenis de afgelopen 10 jaar moet er dus een stevige groeiversnelling komen. Dit kan alleen door agressief over te nemen aangezien organisch de groei onder de 5% ligt. Gevoelsmatig lijkt het haast alsof de onderneming de gewenste hoge waardering op de beurs wil gebruiken om groei te kopen.

De halfjaarcijfers

De omzet steeg met 9,8% naar EUR 766,9 miljoen. Tegen constante wisselkoersen steeg de omzet met 14,2%. De onderneming blijkt zeer gevoelig voor de ontwikkeling van de dollar koers. Organisch groeit de omzet met 7,5%, maar in het persbericht van vandaag staat dat een overname eind 2017 hieraan 2,3% toevoegt. Gecorrigeerd hiervoor ligt de groei organisch op 5,3% wat prima is. Opvallende in de cijfers is dat de operationele winst met 3,3% daalt! Gecorrigeerd voor wisselkoersen stijgt deze met 10,7%. Dat is nogal een verschil. Het lijkt er dus op dat er veel vast kosten in euro’s gemaakt en relatief veel opbrengsten in dollars. Kijkend naar de huidige wisselkoers loopt dit effect eruit in de 2e helft van het jaar. De winst per aandeel daalde van EUR 0.36 naar EUR 0.32. De operationele kasstroom kwam op negatief EUR 38.8 miljoen uit versus een plus van EUR 22.4 miljoen. Als gevolg liep de schuldratio op van 2.03 naar 2.68. Ik vind de cijfers niet al te best. Ik denk wel dat de resultaten van kwartaal tot kwartaal grote uitslagen laten zien. Het blijft per saldo een bedrijf wat veel handel drijft en dat gaat het ene kwartaal wat beter dan het andere kwartaal.