Lagere beurzen door dalende bedrijfswinsten
Jeroen Blokland van True Insights kijkt voor De Aandeelhouder met een macro-blik naar de financiële markten
In eerdere publicaties hebben we geschreven dat bedrijfswinsten zullen dalen. De EPS (winsten-per-aandeel) van aandelen uit de ontwikkelde markten kunnen gedurende een recessie wel tot 50% dalen.
Dit komt niet alleen doordat de vraag instort, maar heeft ook te maken met de zogenaamde operationele hefboom: hoe verhouden vaste en variabele kosten zich tot elkaar?
Operationele hefboom
De operationele hefboom geeft aan in welke mate een bedrijf haar winst kan laten stijgen door de omzet te laten stijgen. Belangrijk hier is de verhouding tussen vaste en variabele kosten.
Bedrijven met hoge vaste kosten in verhouding tot de variabele kosten hebben een hoge operationele hefboom. Bedrijven met lage vaste kosten ten opzichte van de variabele kosten hebben juist een lage operationele hefboom.
Flexibele vs. ‘sticky’ inflatie
Gedurende forse economische downturns en recessies komt de inflatie sterker af dan de bedrijfskosten. Meestal komt dit doordat een mindere consumentenvraag zich snel vertaald in lagere prijzen voor eindgoederen en diensten.
Dat geldt echter niet voor kosten als lonen en huren. Daardoor zie je vaak dat de winstmarges dalen, wat leidt tot lagere winsten.
Winsten vs Omzet
De piek in inflatie ligt niet ver weg of ligt zelfs al achter ons als de energieprijzen niet opnieuw de lucht ingaan. Daarbij zien we dat de wereldwijde groei snel afneemt, wat inhoudt dat bedrijven nu snel in de hierboven geschetste situatie terecht gaan komen.
Het gat tussen winsten en omzet is een manier om te bepalen wat de operationele hefboom voor de totale markt is, omdat de wat meer ‘sticky’ kosten belangrijker zijn voor de uiteindelijke winst dan voor de omzet.
De grafiek hierboven laat de y-o-y verandering in winst per aandeel zien minus de y-o-y verandering in omzet per aandeel voor de MSCI World Index.
Gedurende recessies zie je dat de gap tussen winst- en omzetgroei erg negatief wordt. Als zowel winsten als omzet geraakt worden, zul je zien dat de afgeknepen winstmarges ervoor gaan zorgen dat de winsten nog sneller zullen dalen.
Oplopende voorraden
Een belangrijke reden voor lagere eindprijzen voor goederen en diensten zijn de opgelopen voorraden. In veel sectoren zijn de voorraden fors gestegen, bijvoorbeeld bij winkelketens als Target en Walmart en in de semiconductor industrie (Samsung, AMD, Intel. Hogere voorraden leiden tot lagere prijzen.
Lonen
Voor de meeste bedrijven zijn de lonen de grootste kostenpost. Door de krappe arbeidsmarkt ligt de loongroei nu op het hoogste punt van de afgelopen decennia. Volgens de Atlanta Fed wage growth tracker groeien de Amerikaanse lonen momenteel met een spectaculaire 6.7% op jaarbasis.
Operationele marge
De groeiende druk op de winstmarges zie je ook in de NFIB Small Business Optimism data. Momenteel verwacht het MKB in de VS geen hogere prijzen voor hun goederen en diensten te kunnen vragen maar ze verwachten wel dat ze hun werknemers meer loon moeten betalen.
Conclusie
De operationele hefboom is niet slechts een statisch gegeven per sector. In een deflatoire macro-omgeving met gelijkblijvende input kosten zal de operationele hefboom (berekend als winstgroei minus omzetgroei) snel dalen.
Dat betekent dalende winstmarges in een periode waarin de lonen nog oplopen en de prijzen van eindgoederen en diensten juist dalen. Deze dalende winstverwachting voor bedrijven zal de beurzen verder onder druk zetten.
