Toegang tot al onze analyses en koopstips? Word abonnee
AEX
AMX
BEL20
NAS100
US30
Bekijk realtime koersen

China: leidt het omvallen van Evergrande tot een domino-effect?

China: leidt het omvallen van Evergrande tot een domino-effect?
26 okt 2021 om 07:30

Dit artikel verscheen eerder in de nieuwsbrief van VanEck


De Chinese vastgoedontwikkelaar Evergrande staat op de rand van een faillissement en de verwachting is dat het bedrijf nu overgaat tot herstructurering van zijn schulden. Evergrande heeft adviseurs op het gebied van schuldsanering ingehuurd, de koers van de offshore obligaties van het bedrijf ligt rond de 30 cent en vanaf deze week geldt de marktconventie dat de obligaties 'vlak' worden verhandeld, dat wil zeggen zonder opgelopen rente. Dat laatste betekent dat de markt er niet langer van uitgaat dat Evergrande zijn verplichtingen nakomt. De situatie lijkt van kwaad tot erger te gaan. We zitten nu in een fase dat steeds meer naar buiten komt over de ware omvang van de schulden. Dat is iets wat je bijna standaard ziet bij Chinese faillissementsafhandelingen (hoewel de eerlijkheid gebiedt te zeggen dat dit niet alleen in China gebeurt). Zo kwam onlangs nog aan het licht dat Evergrande liquiditeiten en schulden had doorgeschoven naar vermogensbeheerproducten die het bedrijf zelf onder beheer heeft. Maar, zoals eerder gezegd, is Evergrande niet meer het enige probleem. De hele Chinese vastgoedsector verkeert nu in zwaar weer.

Chinese vastgoedobligaties vertonen eerste barstjes

Ons eerste punt van zorg blijft dat de crisis kan overslaan op andere vastgoedobligaties. Dan denken we in eerste instantie aan alle overige Chinese vastgoedobligaties waarvoor de Evergrande-risico's niet van toepassing zijn. Vrijwel alle overige offshore vastgoedobligaties werden eind augustus verhandeld tegen hun nominale waarde. Ons punt van zorg was toen zeer beperkt en speltheoretisch van aard: waarom zou iemand een obligatie willen bezitten die tegen de nominale waarde wordt verhandeld, terwijl Evergrande zegt dat verliezen van 70 cent of meer tot de mogelijkheden behoren? We gaven toen aan dat we vooral de obligaties van Kaisa met een lage rating en de obligaties van Country Garden met een hoge rating in de gaten moesten houden. En ook de obligaties van Fantasia met een lage rating zagen we als goede indicator.

Pas in de afgelopen paar dagen begonnen deze overige obligaties mee te delen in de malaise. We denken echter dat dit nog maar het begin is. In onderstaande grafiek worden de obligaties van Evergrande vergeleken met die van enkele andere belangrijke uitgevers in de vastgoedgoedsector (per 16 september).

Evergrande voert de dalende trend van Chinese vastgoedobligaties aan

Obligatiekoersen Evergrande en andere vastgoedbedrijven

Via de koersen ondervindt de Chinese vastgoedsector de gevolgen

Voordat Evergrande zijn verplichtingen niet meer kon nakomen, deed het bedrijf er alles aan om zich te conformeren aan het overheidsbeleid. Dat geldt met name voor de maatregelen onder de noemer "drie rode lijnen" die tot doel hebben om de hefboom te beperken. Het is eigenlijk nog maar kort geleden dat Evergrande deze rode lijnen heeft overschreden. Evergrande was ook zeer gefocust op het vergroten van zijn liquiditeit om een faillissement af te wenden. Zo verlaagde Evergrande de prijzen van zijn vastgoed (mogelijk met zo'n 15%) om verkopen te genereren.1 Het bedrijf probeerde ook een groot commercieel vastgoedproject in Hongkong van de hand te doen. Het lijkt erop dat de Chinese overheid daar uiteindelijk een stokje voor heeft gestoken.2 Hoe dan ook, hier speelt een ander eenvoudig speltheoretisch kader dat vrijwel identiek is aan de eerder genoemde speltheoretische situatie die zich in een eerder stadium van de Evergrande-crisis voordeed ten aanzien van obligatiekoersen. Vastgoedbedrijven hebben de neiging om op deze lagere vastgoedprijzen te reageren door prijzen te verlagen. Dezelfde logica wordt waarschijnlijk ook door huiseigenaren gehanteerd. Daar komt bij dat iedereen die overweegt om een groot commercieel vastgoedproject te verkopen, nu beseft dat een dergelijk plan op een gegeven moment kan worden gedwarsboomd, om te voorkomen dat de druk op de huidige vastgoedprijzen te hoog wordt.

De Chinese economie had al een dalende lijn ingezet

Tijdens het wereldwijde postpandemische herstel voerde China de boventoon, maar nog voordat de Evergrande-crisis toesloeg, waren er tekenen van afzwakking zichtbaar. Onderstaande grafiek laat zien dat de Chinese purchasing managers' indices (PMI) zwak waren en de wereld richting een economische vertraging zouden kunnen drijven. Hoe dan ook, vastgoedrisico's remmen de Chinese groei af. En gegeven het Chinese groeileiderschap zullen de gevolgen voor de wereldwijde groei niet uitblijven. Dit gebeurt op een moment dat de markten de groeicijfers van de Chinese en wereldeconomie nauwlettend in de gaten houden in het kader van hun zoektocht naar tekenen van herstel.

Chinese economie zwakte vóór de Evergrande-crisis al af

Samengestelde PMI's in China, de VS en de eurozone

Het Chinese economische beleid is niet markt- of groeigericht

Uit de nieuwe toon die de Chinese beleidsmakers hebben gezet, leiden we af dat China niet bezig is om markt- of groeigericht te optimaliseren. We hoeven u niet te vertellen dat de koers van het Chinese economische beleid is gewijzigd. China is mogelijk een drastisch andere weg ingeslagen. Of het nu gaat om naschoolse bijlessen of om regels omtrent gokken, China stelt zich steeds steviger op als de drijvende kracht achter marktresultaten. En de achterliggende boodschap is dat het niet de marktresultaten zijn die worden geoptimaliseerd. Enkele doelstellingen van het Chinese beleid zijn een betere verdeling van de welvaart en… meer betaalbare woonruimte. Het is zeer de vraag of de dingen waar marktdeelnemers altijd naar kijken, zoals de ontwikkeling van vastgoedprijzen, in deze beleidsvisie een belangrijke rol spelen.

Brengt de overheid redding?

Niets wijst erop dat lokale overheden, die in feite uitvoering geven aan het beleid van de centrale overheid, zich bezighouden met "reddingsacties". Het lijkt erop dat de overheid heeft voorkomen dat de geplande verkoop van een belangrijk vastgoedproject door Evergrande doorgang kon vinden toen het bedrijf bezig was om zijn liquiditeit te verhogen om een faillissement af te wenden. Zoals hierboven opgemerkt was Evergrande bezig om zijn activiteiten te consolideren, assets te verkopen, een faillissement te ontlopen, en vooruitgang te boeken ten aanzien van de door de toezichthouders opgelegde "drie rode lijnen". Het bedrijf trachtte een groot commercieel pand in Hongkong te verkopen,3 maar de overheid stond dit niet toe. Dat betekent dat de prioriteiten van de overheid elders liggen. Waar kunnen die prioriteiten liggen? Evergrande moet nog zo'n 800.000 tot 1.000.000 wooneenheden voltooien. Wij denken dat de prioriteit van de overheid bij de bouw en schulden rond deze projecten ligt. Eenvoudig gezegd komt het erop neer dat offshore en andere obligatiehouders op dit moment niet de hoogste prioriteit genieten. En omdat er nog weinig ervaring is met grote Chinese faillissementen, is het voor ons volstrekt onduidelijk welke positie obligatiehouders zullen innemen in rij van schuldeisers.


Schrijf u nu in voor de nieuwsbrief van Van Eck: klik hier om u in te schrijven


De sterke punten van China pakken niet allemaal gunstig uit

Chinese bedrijven hebben veel schulden. De Chinese overheid niet. Het gevolg is dat op de achtergrond altijd de vraag speelt welke bedrijven op welk moment door de overheid overeind worden houden. In het geval van Evergrande is deze vraag nu naar de voorgrond verschoven. Veel mensen gaan ervan uit dat de overheid uiteindelijk te hulp zal schieten om Evergrande te redden of om een domino-effect te voorkomen.

Zoals hierboven uiteen is gezet, delen wij die opvatting niet. In feite heeft het Chinese beleid er al toe geleid dat de overheid belangrijke beslissingen heeft overgenomen en toestemming heeft gegeven om de schuldsanering door te zetten. En aangezien overheidssteun op dit moment bepalend is voor de koersvorming van obligaties, denken we dat in de koersen van alle obligaties in de vastgoedsector het risico moet worden meegewogen dat de overheid afziet van steun. Onze, louter op speltheorie gebaseerde, overweging is dat een koers van 100 cent (of zelfs 90 cent) voor Chinese bedrijfsobligaties betekent, dat dit risico niet is ingecalculeerd.

Het is onwaarschijnlijk dat de crisis overslaat naar de financiële sector

De banken zijn feitelijk in handen van de Chinese overheid. Dat betekent dat de mate waarin het financiële systeem in de crisis wordt meegezogen, binnen de perken kan worden gehouden. Welke combinatie van banksteun ook wordt toegepast (variërend van schuldafschrijving tot schuldverlenging), het is duidelijk dat de autoriteiten ervoor zullen zorgen dat bancaire financiering niet het probleem is. Vooral aangezien de Chinese autoriteiten in staat bleken om te voorkomen dat de gigantische tegoeden uit het bancaire systeem zouden weglekken. Met name wisten zij te voorkomen dat er tegoeden zouden weglekken naar dollars. Tenminste, tot nu toe. Het zou ons dus absoluut niet verbazen wanneer het bancaire systeem steun zou krijgen. Deze steun moet echter niet worden verward met de steun voor de vastgoedsector. Het is nog steeds de vraag of die er komt.

Domino-effect richting buitenland via valuta-aanpassing is een reëel scenario

Chinese valutazwakte is een groter risico dan eerst werd gedacht. De materialisatie van dit risico wordt volgens ons echter over maanden en kwartalen uitgesmeerd. Want het is redelijk om te veronderstellen dat niet de gebruikelijke hoeveelheid dollars vanaf de Chinese kapitaalrekening naar Chinese financiële assets wordt doorgesluisd. En het is redelijk om te veronderstellen dat er bij een wereldwijde economische vertraging minder dollars naar de Chinese economie gaan in ruil voor Chinese exportproducten. Volgens ons is in deze situatie een zwakkere valuta de enige echte oplossing. Het mooie van dit scenario is dat niemand dit lijkt te verwachten. Vergeet niet dat de CNY in de afgelopen twee jaar met 10% is gestegen.

Chinese valutazwakte op komst?

CNY en de Chinese betalingsbalans

1 Bron: Bloomberg, https://www.bloomberg.com/news/articles/2021-09-03/evergrande-property-sales-drop-26-as-china-s-home-market-cools.

2 Bron: VanEck Research.

3 Bron: VanEck Research.

Door: Eric Fine, portfolio manager


Belangrijke kennisgeving

Uitsluitend voor informatie- en advertentiedoeleinden.

Deze informatie is afkomstig van VanEck (Europe) GmbH. VanEck (Europe) GmbH is aangesteld als distributeur van VanEck-producten in Europa door VanEck Asset Management B.V., een beheermaatschappij onder Nederlands recht en geregistreerd bij de Nederlandse Autoriteit Financiële Markten (AFM). VanEck (Europe) GmbH, met als vestigingsadres Kreuznacher Str. 30, 60486 Frankfurt, Duitsland, is een financiële dienstverlener die onder toezicht staat van BaFin, de Duitse toezichthouder voor de financiële markten. De informatie is uitsluitend bedoeld om beleggers te voorzien van algemene en voorlopige informatie en mag niet worden opgevat als beleggings-, juridisch of fiscaal advies. VanEck (Europe) GmbH en de aan VanEck (Europe) GmbH verbonden en gelieerde bedrijven (samen "VanEck") wijzen elke aansprakelijkheid van de hand met betrekking tot beslissingen die de belegger op basis van deze informatie neemt ten aanzien van het kopen, verkopen of aanhouden van beleggingen. De visies en meningen die hier worden gegeven, zijn die van de auteur(s) en komen niet noodzakelijkerwijs overeen met die van VanEck. De meningen zijn actueel op de datum van publicatie en kunnen worden aangepast op basis van veranderende marktomstandigheden. Bepaalde verklaringen in deze bijdrage kunnen ramingen, voorspellingen en andere op de toekomst gerichte verklaringen zijn die niet overeenkomen met de werkelijkheid. Wij achten de informatie die afkomstig is van derden, betrouwbaar. Deze informatie is echter niet onafhankelijk gecontroleerd. De nauwkeurigheid en volledigheid ervan kunnen daarom niet worden gegarandeerd. Alle indices die worden vermeld, zijn maatstaven voor het vergelijken van algemene marktsectoren en rendementen. Het is niet mogelijk om rechtstreeks in een index te beleggen.

Alle rendementsgegevens hebben betrekking op het verleden en bieden geen garantie voor toekomstige resultaten. Beleggen brengt risico's met zich mee, waaronder mogelijk verlies van de hoofdsom. Lees het prospectus en de essentiële beleggersinformatie voordat u gaat beleggen.

Niets in dit materiaal mag in welke vorm dan ook worden verveelvoudigd en er mag ook niet naar worden verwezen in andere publicaties zonder de uitdrukkelijke schriftelijke toestemming van VanEck.

© VanEck (Europe) GmbH

Premium analyses

Altijd op de hoogte van de laatste Ontwikkelingen op de beurs!

Schrijf je nu in voor onze nieuwsbrief en mis niks!