Uitgelicht: Intertrust weer koploper

Het aandeel Intertrust is voor de tweede week op rij één van de uitblinkers op het Damrak.

Was het aandeel vorige week al goed voor een koerswinst van ruim 8 procent, afgelopen week steeg het aandeel nog eens 3,8 procent.

Op 27 september meldde Intertrust dat het voor 100 miljoen euro aan eigen aandelen gaat inkopen.

Het inkoopprogramma is de uitkomst van een zoektocht de afgelopen maanden naar opties om de aandeelhouderswaarde te maximaliseren. Die zoektocht duurt voort, meldde het bedrijf bij de aankondiging van de inkoop.

Er zullen naar verwachting tot ongeveer 8,2 miljoen aandelen worden ingekocht.

Degroof Petercam reageerde wat verrast op het inkoopprogramma.

“De terugkoop komt een beetje als een verrassing, niet lang nadat het management de pay out-ratio voor het dividend verlaagde, om sneller te kunnen aflossen. Toch denken we dat dit een goede zet is, omdat het vertrouwen uitstraalt, en het de waardecreatie ten goede komt”, aldus Degroof.

De analisten van Degroof menen dat Intertrust de inkoop eenvoudig kan financieren met diens vrije kasstroom. Die berekent de bank op 140 tot 160 miljoen euro per jaar.

Strategie

Op 23 november geeft Intertrust meer inzicht in zijn strategie, maar nu al gaf het trustkantoor aan de focus op gebieden met sterke groei te verstevigen en vol vertrouwen te zijn dat dit aandeelhouderswaarde zal creëren op de lange termijn. “We zien daarom geen betere investering op dit moment dan in de aandelen van ons bedrijf, die we als ondergewaardeerd zien, in het licht van ons duidelijke lange termijn potentie”, aldus topman Shanhak Iyer.

Lucerne Capital Management liet zich enthousiast uit over het aandeleninkoopprogramma. Lucerne beargumenteerde in een rapport dat Intertrust momenteel het goedkoopste aandeel is binnen de bredere zakelijke dienstverlening. Het hedgefonds moedigde het trustkantoor dan ook aan om door te blijven gaan met de inkoop van eigen aandelen als het huidige inkoopprogramma is afgerond.

Maar het was niet louter applaus dat Intertrust oogstte. Harbor Spring Capital, goed voor een belang van circa 5 procent, eiste in een brief verandering bij Intertrust.

“Wij zijn van mening dat hoewel Intertrust de potentie heeft om een marktleider te zijn met substantiële groeimogelijkheden in de aantrekkelijke, op technologie gebaseerde administratieve dienstverlening, het bedrijf een gebrekkige aanpak blijft volgen die heeft geleid tot bijna zes jaar onaanvaardbare ondermaatse prestaties, zowel operationeel als qua koers”, aldus Harbor Spring.

De aankondiging van het aandeleninkoopprogramma noemde Harbor Spring “een langverwachte stap in de goede richting”. Net als Intertrust meent de activistische aandeelhouder dat de huidige aandelenkoers geen correcte afspiegeling is van de intrinsieke waarde.

Margedruk

Kredietanalisten van Standard & Poor’s wezen in een rapport op de tegenvallende marges van Intertrust. Daardoor zal de schuldratio dit jaar vermoedelijk niet onder de 4 komen, denken zij. Door de aandeleninkoop schat S&P de schuldratio eind 2022 op 3,6.

Daarmee is S&P wel negatiever gestemd dan Degroof Petercam. Eind 2022 schat Degroof de schuldratio van Intertrust op 2,8, waar dit eind dit jaar 3,4 zal zijn. Ultimo 2020 was dit 4,0.

Feit is dat de EBITDA-marge aanhoudend onder druk staat door ongunstige verschuivingen in de activiteitenmix van het trustkantoor. De zakelijke diensten, die hogere marges kennen, groeien namelijk minder hard dan het beheer van fondsen. 

Ook moet Intertrust hoge kosten maken om de naleving van regelgeving te herstellen tot een goed niveau. Zelfs na die eenmalige impact verwacht S&P dat de marges niet zullen terugkeren tot de niveaus van voor de overname van Viteos.

Louter een inkoopprogramma is volgens Harbor Spring onvoldoende om de ondermaatse prestaties aan te pakken en op lange termijn aandeelhouderswaarde te creëren.

“We dringen er nogmaals bij de raden van commissarissen en directies van Intertrust op aan om grotere stappen te ondernemen om de kapitaalallocatie te verbeteren, het bestuur te verbeteren en strategische alternatieven te onderzoeken.”