Ik heb deze week een interessante cursus mogen volgen over scenariodenken. Mijn achtergrond in de gedragseconomie maakt mede dat ik hiervoor interesse heb. Bij beleggen en investeren in liquide of illiquide ‘assets’, is de menselijk factor van essentieel belang. Menselijke gedragsfeilen als zelfoverschatting, bevestigingsvooroordeel en groepsdenken, maken dat we onszelf keer op keer in de problemen brengen. Echter, waar het voor de crisis van 2008 niet óp kon en (bijna) niemand de donkere wolken zag hangen, waarschuwt nu iedere ‘goeroe’ voor nieuwe overmoed en bubbelvorming. Je kunt dus niet zeggen dat we niets geleerd hebben. De vraag is alleen of het terecht is.

 

Als de beurzen nu inklappen als gevolg van een onverwacht slechte ontwikkeling, zullen vele wijsgeren hun gelijk claimen. Het oude spreekwoord: ‘De kruik gaat te water totdat hij barst’, is volgens mij een toepasselijke. Maar we weten simpelweg niet of en wanneer de kruik (of bubbel) barst. Het kan nog jaren duren.

 

Terwijl de FT gisteren kopte dat de Eurozone een echte ‘boom’ kent, met alle economische indicatoren op groen en een hoogste banengroei van deze eeuw, opende het FD met de zorg om het schuldenniveau van China. Het is maar net waar je je op focust en eenieder vindt wat hij zoekt in de hedendaagse datahooibergen. Interessant in dit kader is een serie van de omroep Human, die uitleg geeft over dit soort zaken: https://www.human.nl/dat-had-je-gedacht/kijk/aflevering-3.html

 

Neem nou Altice, het geplaagde kabel- en telecombedrijf van de heer Drahi c.s. Het schuldenprobleem lijkt het concern boven het hoofd te zijn gegroeid en het eigen vermogen wordt steeds negatiever. Toch waren dit voorjaar nog alle 14 analisten die dit bedrijf volgen positief over het aandeel, toen de koers op EUR 22,- stond en de consensus een koersdoel van EUR 25,- kende. In 5 maanden tijd klapte de prijs echter in naar ca. EUR 8,-.

 

Zo kan ik nog wel even doorgaan. Mijn boodschap is dat we niet te veel moeten proberen te weten en voorspellen, maar dat we ons moeten voorbereiden op scenario’s die ons kunnen schaden of belonen. Spreiding van je vermogen is een bekend voorbeeld van voorkomen van te veel schade. Daarnaast het spreiden over ‘assets’ die in tijden van stress tegengesteld bewegen. Gaan de aandelen sterk neer, dan gaat vaak de Zwitserse CHF of de goudprijs omhoog. Toch is dit geen betoog om nu massaal in goud te gaan. De beurs kan nog wel jaren stijgen. Nee, het is eerder een betoog om eens goed na te denken (of na te laten denken).

 

Onze wereldeconomie is door de voortgaande globalisering steeds verbondener geraakt. Meerdere systemen zijn op elkaar aangesloten. De voordelen hiervan kennen we. Inflatiedruk blijft bijvoorbeeld laag, doordat handen en hersenen in lagelonenlanden goedkoper produceren. Dit grotere ecosysteem is echter ook fragieler geworden. Een schok in China, was 20 jaar geleden nog irrelevant, maar kan nu de groei van de wereldeconomie schaden en dus onze welvaart. Daarom heeft het FD er nu een voorpagina voor over.

 

Ik heb ooit Vliegtuigbouw gestudeerd en een van de belangrijkste lessen die ik leerde, was dat een vliegtuig (hier een metafoor voor een ramp) alleen neerstort als er meerdere, op zich niet fatale zaken, misgaan. Voorkomen moet worden dat iets mis gaat, doordat iets anders mis ging; de kettingreactie. Denk hierbij ook aan de tsunami in Japan en de kernramp erna, of op kleinere schaal, de wateroverlast bij het VUmc, die het gehele ziekenhuis weken platlegde. Wat er mis ging was dat er niet buiten de ‘box’ was gedacht. Men dacht dat het niet kon gebeuren (Nu vind ik dat van een ziekenhuis dat onder de zeespiegel ligt wel een erg simpel gedacht). Daarom is scenarioanalyse zo belangrijk. Het nadenken over situaties, wat er gebeurt en welke gevolgen dit kan hebben.

 

Vergelijk het met een chemische fabriek. Als er ergens in die fabriek een buis lekt, omdat de druk te hoog werd en de drukmeter niet goed werkte, en de buizen al te lang niet zijn gecontroleerd (meerdere zaken die fout gaan), kan er een ontploffing komen, die de hele fabriek (economie) plat legt. Dit is wat er in 2008 gebeurde. Niemand wist dat de buizen lekten en dat er een ander goedje in de buizen zat, dat veel explosiever was. Zolang we de buizen van onze economie goed kennen en controleren, kan de druk prima stijgen. De vraag is of we alles wel goed kennen. We moeten hiervoor wat bijvoorbeeld China betreft vertrouwen hebben in de Chinese overheid. Bekend is echter dat China ons een Lala-land voorschotelt als het om statistische gegevens gaat. De rente in China, geen statistiek maar feit, is echter sinds een maand sterk aan het stijgen. Gaan we een kettingreactie van faillissementen zien? Op zich niet vreemd als er jarenlang ongebreideld geïnvesteerd is met veel geleend geld. Misallocatie van investeringen zijn er vrijwel zeker. Als je het op deze manier bekijkt, dan is het wellicht niet onverstandig om de blootstelling aan China nog eens onder de loep te nemen.

 

Week 47

 

Vertrouwen Duitse ondernemers licht omhoog tot hoogste stand ooit

Het vertrouwen van Duitse ondernemers in de economie is in november licht gestegen ten opzichte van de voorgaande maand. Dat meldde onderzoeksinstituut Ifo.

De vertrouwensindex van Ifo, die de verwachtingen voor de economische ontwikkelingen in de komende drie tot zes maanden weerspiegelt, steeg deze maand naar 117,5, van een herziene 116,8 in oktober. Economen hadden in doorsnee een stand van 116,7 verwacht.

Het is de hoogste stand van de Info-index ooit gemeten. Duitse bedrijven zijn optimistisch gestemd dankzij de krachtige binnenlandse economie en de sterkere groei in de eurozone en wereldwijd.

 

Duitse groei bevestigd op 0,8 procent

De Duitse economie, de grootste van de eurozone, is in het derde kwartaal met 0,8 procent gegroeid. Dat blijkt uit een definitief cijfer van het federale statistiekbureau, dat conform de verwachting van economen overeenkomt met een eerdere schatting.

Ook op jaarbasis is de groei met 2,8 procent even sterk als eerder werd gerapporteerd.

Vooral de export leverde de Duitse economie afgelopen kwartaal een plus op, doordat de uitvoer fors harder groeide dan de invoer. De consumptie door huishoudens is afgelopen kwartaal licht afgenomen, terwijl de investeringen door bedrijven slechts een bescheiden groei vertoonden. De overheidsinvesteringen bleven stabiel.

 

Fed: spoedige renteverhoging gepast

De meeste beleidsmakers van de Federal Reserve vinden dat het gepast zou zijn om op korte termijn de rente verder te verhogen. Dat blijkt uit de notulen van de meest recente beleidsvergadering van de Amerikaanse koepel van centrale banken. Daarmee blijft de deur voor een renteverhoging in december duidelijk openstaan. Volgens de notulen zijn de beleidsmakers het er over het algemeen over eens dat de economie er goed voorstaat, net als de arbeidsmarkt. Wel zijn er zorgen over de lage inflatie.

Bij de vorige rentevergadering hield de Fed de rente onveranderd. In juni krikte de centrale bank de rente nog op en de Fed heeft aangegeven voor dit jaar nog één renteverhoging te voorzien. Sinds december 2015 heeft de Fed de rente vier keer verhoogd.

 

Onrust over aanpak Chinese schuldenberg- FD

Op de Chinese financiële markten neemt de onrust snel toe. Er zijn grote zorgen over de maatregelen die Peking neemt om de excessieve groei van de bedrijfsschulden in te dammen. Rentes lopen al weken op en dat heeft er donderdag voor gezorgd dat Chinese aandelen de grootste daling in bijna anderhalf jaar hebben laten zien.

 

Als de autoriteiten de kredietverlening afknijpen, kan dat de groei drukken, zeggenanalisten. Aangezien China een van de belangrijkste motoren is onder de wereldwijde bedrijvigheid, zal zich dat overal laten voelen. Exporteurs van grondstoffen en van Europese machines en luxewaren kunnen dan de eerste slachtoffers zijn.

 

Machtsconsolidatie

President Xi Jinping heeft zijn macht geconsolideerd en kan nu de schuldenberg aanpakken zonder bang te hoeven zijn voor de eventuele gevolgen van een lagere groei in China.

Volgens het Institute of International Finance torsen Chinese bedrijven inmiddels een schuld van 165% van het bbp, dubbel zo veel als wat in westerse landen gangbaar is. Hoewel er in binnen- en buitenland al jaren wordt gewaarschuwd voor de omvangrijke schulden, heeft Peking steevast de problemen voor zich uitgeschoven. Maar nu president Xi Jinping zijn macht heeft geconsolideerd tijdens het laatste partijcongres, kan hij ingrijpen.

'Zijn maatregelen zullen onvermijdelijk de groei aantasten', stelde Pimco-adviseur Joachim Fels onlangs in Amsterdam. 'Maar enige pijn op de korte termijn is nodig om winst te boeken op de langere termijn.' Minder schuld maakt de economie gezonder, maar als Xi te stevig ingrijpt, kan hij een harde landing veroorzaken. 'Overigens moet je niet denken dat de autoriteiten zoiets in de cijfers tot uitdrukking laten komen', haastte Fels daarbij te zeggen.

 

Angst voor liquiditeitstekorten

Banken hebben al te horen gekregen dat ze minder krediet moeten verstrekken en uit de laatste cijfers blijkt dat ze daar gehoor aan geven. Dat er in het komende jaar voor ruim €500 mrd aan bedrijfsobligaties moet worden geherfinancierd, heeft de angst voor liquiditeitstekorten aangewakkerd. De rente op vijfjarige leningen is deze maand met 33 basispunten opgelopen tot gemiddeld 5,3%, het hoogste niveau in drie jaar.

Stijgende rentes betekenen hogere financieringslasten voor bedrijven en daarmee lagere winsten. Slecht nieuws dus voor aandelen. Nu volgde de 3% die de Shanghai Composite donderdag prijsgaf op een fikse stijging in de afgelopen maanden, maar toch spraken handelaren niet van winstnemingen. Ze wezen er juist op dat de volatiliteit op de obligatiemarkt is doorgesijpeld richting aandelen. Overigens leidde Chinese marktonrust in augustus 2015 en vervolgens in januari 2016 tot stevige correcties op de westerse aandelenmarkten.

 

Bijlenen om rentelasten te voldoen

Gold in 2010 nog voor zo'n 7% van de Chinese bedrijven dat ze voortdurend geld moesten lenen omdat ze minder winst maakten dan ze aan rente en aflossingen dienden te voldoen, inmiddels is dat voor 15% het geval. Voor die ondernemingen wordt het leven een almaar grotere worsteling als de marktrentes oplopen.

Eind vorige maand moest Dandong Port, het havenbedrijf dat het gros van de import uit Noord-Korea verwerkt, tegen zijn schuldeisers zeggen dat het niet in staat was een lening van €128 mln af te lossen. Het was simpelweg niet gelukt om op tijd ergens geld te lenen. Het verhaal van Dandong staat niet op zichzelf. Het Internationaal Monetair Fonds schat dat bijna 16% van de uitstaande leningen van grote staatsbanken mogelijk niet meer wordt terugbetaald.

Worst met goed en slecht vlees

Problematisch is dat de Chinese schuldmarkt degelijke kredietbeoordelaars ontbeert, waardoor beleggers in het donker tasten bij het inschatten van de risico's. Van de 1500 bedrijven die gevolgd worden door door vier Chinese ratingbureaus, heeft 70% een AA-kredietbeoordeling gekregen en heeft 60% zelfs een triple A-status, meldde Bloomberg deze week. Zo stond Dandong bij Lianhe Credit Rating keurig op AA.

Het zicht op wat er in de markt gebeurt, wordt extra vertroebeld door de schaduwbanksector. Het gaat hier om niet-bancaire financiële spelers die omgerekend ruim €13.000 mrd in veelal ondoorzichtige, maar hoogrenderende producten hebben gestoken. Veelal draait het om leningen aan bedrijven die meer rentekosten hebben dan winst maken. Deze leningen dienen vaak weer als onderpand voor andere producten.

 

Minsky-moment

Net als voor de kredietcrisis in Europa en de VS is in China de situatie ontstaan waarbij iedereen elkaar geld schuldig is. Als ergens een wanbetaling plaatsvindt kan dit in de hele markt resoneren. Niet voor niks waarschuwde centralebankier Zhou Xiaochuan er onlangs voor dat China wellicht op een Minsky-moment afstevent, het moment dat marktpartijen beseffen dat de waarderingen te sterk zijn opgeklopt door een teveel aan krediet.

Inmiddels hebben de toezichthouders in Peking allerlei regels opgesteld om de schaduwbanksector in te tomen. Er worden in de komende anderhalf jaar limieten op hefbomen ingevoerd en kapitaalbuffers ingesteld. Omdat er op de zogeheten 'wealth management products' allerlei impliciete garanties zijn afgegeven, is er groot vertrouwen bij beleggers dat ze hun geld met mooie winsten terugkrijgen. De toezichthouders hebben inmiddels door laten schemeren dat de garanties niets waard zijn. De vraag is wat er gebeurt als ze daadwerkelijk beleggers laten bloeden. Als er angst in de markt sluipt en iedereen en masse uitstapt, kan het systeem erg wankel blijken.

 De week vooruit: welke invloedrijke cijfers worden de komende week gepubliceerd?

Bernard Janssen

Bernard werkt sinds eind jaren ‘90 in het vermogensbeheer, na zijn studies Werktuigbouwkunde en Bedrijfskunde aan Universiteit Nyenrode. Hij leerde hij het vak van beleggen en vermogensallocatie als Investment Strategist bij ABN AMRO, waarbij hij altijd op zoek is gegaan naar het beter begrijpen van de mondiale financiële markten. Dit bracht hem in Italië waar Bernard bij een Italiaanse bank beleggingsfondsen introduceerde. Zijn periode daar gebruikt hij nu ook om Italiaanse wijnen te importeren. Zijn onafhankelijke en analytische houding maakt dat Bernard verder kijkt dan de vaak te beperkte theorieën over economie en beurs. Na een periode voor grootbanken te hebben gewerkt, heeft Bernard zich recent bij de gespecialiseerde onafhankelijke vermogensbeheerder Persist  aangesloten en schrijft hij deze wekelijkse column.  Voor meer weekly’s zie Blogger.com/Bernards Weekly

Geef een reactie